이번 주 거시경제의 핵심은 금리 자체보다 달러가 움직이는 통로입니다. 미국 금리 상승, 원화 약세, 채권금리 상승이 한 줄로 보이지만, 실제로는 수출로 번 달러가 국내 가격 안정으로 돌아오는 경로가 약해진 장면입니다.
이번 일일 뉴스에서 가장 많이 등장한 키워드 Top 10입니다.
시장은 원·달러 환율 1,554.9원, 달러인덱스 101.40, 미국 10년물 금리 4.48%를 한 묶음으로 읽고 있습니다. 미국 물가가 높고, 연준이 금리를 쉽게 내리지 못하니 달러가 강해졌다는 해석입니다. 여기까지는 익숙한 설명입니다.
문제는 한국 쪽 숫자입니다. 6월 수출은 사상 첫 1,000억 달러를 초과했고, 1∼4월 누적 수출액은 세계 5위권에 들어갔습니다. 반도체 월수출도 400억 달러를 돌파했습니다. 기업이 글로벌 시장에서 벌어온 달러가 충분하다면 원화 가격은 안정되는 쪽이 자연스럽습니다.
겉보기엔 금리 차이 때문에 원화가 밀리는 것 같지만 실은 달러가 국내 현물환시장으로 들어오는 속도와 위치가 어긋난 흐름이었습니다.
외환당국은 1분기에 136억 달러를 써서 환율을 방어했습니다. 원화로는 21조 원 안팎입니다. 숫자만 보면 멀게 느껴지지만, 중형 공기업 하나의 연간 투자 여력에 가까운 돈이 환율 방어에 들어간 셈입니다. 그래도 환율은 1,500원대 중반에 머물렀습니다.
이 대목에서 금리 인상만 말하면 절반만 보는 셈입니다. 금리는 수요를 누를 수 있지만, 기업의 달러 보유 성향, 해외 투자 확대, 외국인의 포트폴리오 조정, 역외 포지션까지 한 번에 바꾸지는 못합니다.
이번 장면은 달러가 없는 위기와 다릅니다. 경상수지와 수출 실적은 나쁘지 않습니다. 그런데도 환율은 상승했습니다. 물탱크에 물이 없어서 난리가 난 모습이 아니라, 물은 있는데 수도관의 방향이 바뀐 모습에 가깝습니다.
겉보기엔 한국도 금리를 올려야 하는 상황 같지만 실은 한국 경제가 번 달러가 원화시장 가격 안정에 곧장 쓰이지 않는 구조였습니다.
WGBI 편입 이후 외국인 국고채 순매수는 체결 기준 37조3,000억 원입니다. 커 보이는 숫자입니다. 다만 만기상환 21조 원을 빼면 순투자는 15조8,000억 원입니다. 기대했던 월 10조 원 유입이 아니라 월 5조 원 수준입니다. 기대한 물줄기의 절반만 들어온 셈입니다.
국고 10년물 금리는 하루에 11.4bp 상승해 4.205%를 기록했습니다. 5년물도 4.028%까지 올랐습니다. 환율이 흔들리자 외국인은 3년 국채선물 1만7,526계약, 10년 국채선물 1만2,477계약을 순매도했습니다.
채권으로 글로벌 자금이 들어오는 듯 보였지만, 동시에 다른 관에서는 자금이 빠져나가거나 방어적으로 움직였습니다. 기업은 환율 상승기에 달러를 서둘러 팔 유인이 약합니다. 기관은 해외 투자 비중을 계산합니다. 외국인은 채권을 사면서도 주식에서는 발을 뺄 수 있습니다.
1997년에는 달러가 부족했습니다. 2008년에는 해외 신용경색이 밀려왔습니다. 2022년에는 미국 긴축이 전 세계 통화를 동시에 눌렀습니다. 지금은 그 셋과 닮았지만, 더 중요한 질문이 달라졌습니다. 달러가 있느냐보다, 그 달러가 어디에 머무느냐가 가격을 움직이고 있습니다.
겉보기엔 환율이 오르면 곧 금리 대응이 나올 것 같지만 실은 관리 가능한 고환율 장기화가 더 현실적인 경로일 수 있습니다.
첫 번째 시나리오는 환율이 1,500원대에서 쉽게 내려오지 않되 외화유동성 위기로 번지지 않는 흐름입니다. 가능성은 50%로 잡을 수 있습니다. 이 경우 정부와 당국은 국민연금 달러 수요 우회, 외환시장 접근성 확대, 거시건전성 조정으로 속도를 낮추려 할 가능성이 있습니다. 투자 판단에서는 수출 호조 기업이라도 환율 비용을 가격에 전가할 수 있는지, 외화부채가 낮은지 나눠 봐야 합니다.
두 번째 시나리오는 금리·환율·채권이 동시에 압박받는 흐름입니다. 가능성은 30%입니다. 미국 물가 둔화가 늦어지고 달러 강세가 이어지면 외국인 주식 이탈이 확대될 수 있습니다. 채권 유입이 있어도 주식 유출이 더 크면 원화 안정 효과는 약해집니다. 현금흐름이 약한 성장 기업, 레버리지 투자, 장기채 가격 변동성이 함께 부담이 됩니다.
세 번째 시나리오는 수출 달러와 정책 조정이 뒤늦게 연결되는 경우입니다. 가능성은 20%입니다. 반도체 수출이 기업 실적과 국내 투자로 이어지고 WGBI 관련 자금이 하반기부터 누적되면 환율은 고점을 확인할 수 있습니다. 이 경우 장기채와 원화자산 반등 전망도 열립니다. 전제는 외국인 주식 유출이 멈추는 것입니다.
이 결론이 틀리는 경우도 있습니다. WGBI 편입 효과를 석 달 숫자로 판단하기에는 이른 면이 있습니다. 하반기에 패시브와 액티브 자금이 더 들어오면 환율 안정 효과가 늦게 나타날 수 있습니다.
수출 달러의 귀환 속도를 낮게 본 점도 오류가 될 수 있습니다. 반도체 수출이 더 강해지고 기업이 달러 매도를 늘리면 배관 문제는 예상보다 빨리 완화될 수 있습니다. 그때는 금리보다 자금 경로를 봐야 한다는 판단도 강도를 낮춰야 합니다.
지금 필요한 질문은 “금리를 얼마나 올릴 것인가” 하나가 아닙니다. 달러가 어디서 생기고, 어느 기업의 장부에 머물고, 어떤 투자 경로를 통해 빠져나가는지까지 같이 봐야 합니다. 환율과 채권 가격의 움직임은 그 배관의 압력을 먼저 보여주고 있습니다.